K některým kritickým názorům…

Kritici rozhodnutí bankovní rady o přijetí kurzového závazku namítali, že centrální banka se mýlí, když považuje deflační tendence za rizikové, a zdůrazňovali, že jde o pozitivní pokles spotřebitelských cen vyvolaný poklesem nákladů (např. prudký pokles cen v telekomunikacích, pokles cen elektrické energie).  Jinak řečeno, že jde o špatnou diagnózu ze strany centrální banky, tj. nejde o rizikovou deflaci à la Japonsko, a tudíž intervence je špatné rozhodnutí, které povede ke zvýšení dovozních cen, k následné vyšší inflaci, a tedy k podlomení křehkého oživování spotřeby domácností. Bude tak mít destabilizující, a nikoliv stabilizační charakter. Další kritici uváděli, že devalvace snižuje eurově vyjádřenou kupní sílu koruny. To platí, ale i o to jde, jak jsem uvedl dříve v příkladu s přesměrováním výdajů, na zahraniční zájezdy na výdaje na domácí turistiku a povzbuzení přílivu zahraničních turistů.

Skutečný vývoj inflace po přijetí kurzového závazku se však zdál hrát do noty argumentaci centrálních bankéřů a podporovatelů jejich rozhodnutí, kteří se mohou právě na tato data odvolávat. Nota bene když data o dlouhodobějším dezinflačním a později až deflačním vývoji v eurozóně, který si k nám dovážíme, jim umožňoval říkat, že devizová intervence alespoň zmírnila nebezpečí vzniku rizikové deflace u nás. Tvrdit, možná poněkud oportunně, že bez jejich rozhodnutí by skutečnost byla horší a směřování k rizikové sebenaplňující deflaci à la Japonsko a tak i dlouhodobější stagnaci ekonomiky, by se prohloubilo.

V diskusi se také objevovaly názory, že opatření ČNB je svým charakterem tzv. kompetitivní devalvaci, která není tak říkajíc „košer“ a svým způsobem porušuje pravidla, která jsme členstvím v mezinárodních organizacích přijali. Např. podle mých informací na toto téma jistá diskuse existovala v OECD, ale nakonec převážil názor, oficiálně také vyjádřený v příslušném Ekonomickém přehledu ČR (březen 2014), že se nejednalo o „zakázanou“ operaci, ale logický krok měnové autority v dané situaci.

Depreciace a přijetí kurzového závazku pomohlo oživit ekonomiku

Otázkou je, do jaké míry daná politika oslabení kurzu koruny a dodržování kurzového závazku, tedy dané uvolnění měnových podmínek, pomohla k obnově hospodářského růstu a poklesu nezaměstnanosti. Na to není jednoduchá odpověď, protože neplatí podmínka, že všechno ostatní zůstalo neměnné. Např. v době platnosti kurzového závazku výrazně poklesla cena ropy a plynu na světových trzích o cca 50 % i více, což ve svých důsledcích znamenalo něco jako výrazný monetární stimul pro ekonomiku. Podobně v roce 2015 se „šturmovalo“ s dočerpáváním strukturálních fondů z EU a tempo růstu ekonomiky tak dostalo jistý jednorázový doping. (Jiný problém je, že takový „šturm“ má destabilizační účinky na ekonomiky. Pro pamětníky je to něco podobného, co jsme vždy pozorovali v posledních letech pětiletek v období reálného socialismu.)

Abychom dostali jistou odpověď na to, do jaké míry k oživení ekonomiky přispěla ČNB svým neobvyklým uvolněním měnových podmínek, museli bychom jiné vlivy z příslušných časových řad odfiltrovat. Do jisté míry nám zde mohou pomoci simulace takového postupu za pomoci makroekonomických modelů, které má ČNB k dispozici. Takové simulace naznačují, že dané uvolnění měnových podmínek pomocí devalvace a dodržování kurzového závazku přineslo jistý pozitivní příspěvek k obnově růstu ekonomiky, poklesu nezaměstnanosti atd. Nevidím důvod, abych tyto empirické výpočty zásadně zpochybňoval.

Uvolnění měnových podmínek ČNB prostřednictvím depreciace a stanovením kurzového závazku má do určité míry analogické důsledky jako tzv. kvantitativní uvolňování, které praktikoval FED (tj. centrální banka) v USA. To vedlo mj. k oslabení kurzu dolaru, což rovněž podpořilo poptávku po americkém vývozu. Když nakonec i Evropská centrální banka (ECB) 22. 1. 2015 přistoupila ke kvantitativnímu uvolňování, tak to mělo za následek rovněž oslabení eura vůči dolaru s efektem podpory poptávky po vývozu z eurozóny. (Možná jediný pozitivní efekt kvantitativního uvolňování na reálnou ekonomiku eurozóny?)  Zdá se, alespoň podle dat o vývoji americké ekonomiky, že politika FED nakonec v USA přispěla k oživení a růstu americké ekonomiky. Otázkou zůstává, zda podobný efekt na vzestup agregátní poptávky, a tedy na hospodářský růst bude mít politika kvantitativního uvolňování praktikovaná v poslední době ECB. Mikroekonomické a konkrétní institucionální podmínky v USA a v eurozóně se, jak známo, dost podstatně liší. (Např. v USA firmy mnohem více získávají finance prostřednictvím kapitálového trhu, zatímco v Evropě prostřednictvím bankovních úvěrů a mnoho evropských bank není v dobrém stavu apod.).

Prof. Karel Dyba je bývalým ministrem hospodářství, bývalým ministrem pro hospodářskou politiku a rozvoj ČR a bývalým ministrem bez portfeje ČR za ODS. Byl velvyslancem − stálým představitelem ČR při OECD. Byl ředitelem Ekonomického ústavu ČSAV a prezidentem České ekonomické asociace.